对$药明生物(02269)$ $药明康德(SH603259)$ $药明康德(02359)$ 的更新评论：
最大感想是之前的CXO系列写了十篇（参考《写的越来越杂了，堆个目录方便找》中的CXO2022~2023年共10篇），很大程度上要被打脸……只能说人算不如天算了。
上周先是传言出来美国《生物安全法案》将于5.15在众议院表决，之后周末传出修正版文本，给了新业务约一年半的豁免期，存量业务则给了八年的豁免期。
对此市场评论不一，普遍认为比之前最悲观预期要好很多，因此反映在股价上药明康德、药明生物两家公司可能短期会有一定反弹。但感觉较之前个人预期而言，不利色彩较强。此修正体现了美国立法界迅速将法案推进落地的高度一致决心，从华为起，到药明、Tik Tok，美国在针对中国时表现出越来越强的民族主义色彩，立法和司法的界限越来越模糊，“未审先判”的案例越来越多，且被司法纠正的难度越来越大。这对于在美国收入、利润较高的行业和公司恐怕都不是好的先兆。
具体到本案，虽然8年看似很长，但CXO、特别是小分子领域，订单执行周期往往并没有那么长，1~3年是最常见的合同周期。药明康德目前在手订单约400亿人民币，较营收基本同一量级。药明生物大分子业务订单期稍长，在手订单1000亿左右波动，较其不到200亿的营收和已经跌到500亿的市值，显示出此前市场已经过于悲观，这也是支撑其在底部不断小幅反弹的基本逻辑。但长期看，由于药明系长期由美国构成其重要收入成分，这个法案必然使得原本应属于药明系的增长空间有相当一部分被三星生物等后起之秀瓜分。中国CXO第二梯队企业目前似乎尚未充分具备承接此部分外溢业务的实力。
2023年，无论是Labcorp、IQVIA、Charles River、ICON、Lonza，还是药明系，基本上受生物制药行业周期低谷影响，都仅获得了%个位数收入成长性（药明康德有去年新冠药高基数的影响），但三星生物20%+的营收增长，已经对此有所预演。2024年的业绩指引看，上述老牌CXO基本都继续给出了%个位数的预期，但三星生物继续给出了一个保守10~15%的指引，并且认为实际结果可能会更乐观。在法案催化下，这种分化很可能会陆续持续多年。
当然，乐观角度看，对低成本CXO的获得性下降，也将迫使美国生物制药行业的一部分研发和产能流入欧洲、中国的子公司，或竞争对手。出于各种考虑，欧洲与中国脱钩的动力远低于美国，近年的光伏行业就是典型例证。而中国创新药行业近年的飞速发展，也使得未来创新药的中美欧三足鼎立格局越来越清晰。这也给药明系未来提供了一种继续成长可能。
总之，药明系目前很低的市场估值给予了阶段性参与博弈的基础，但长期看两家公司受法案影响可能会超过此前乐观预期，因此仍应谨慎对待。