兖矿能源是优质资源股，低估值高派息，公司以矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流为主导产业，是中国唯一一家拥有上海、香港、纽约、澳大利亚等境内外四地上市平台的特大型能源企业。公司是华东地区最大煤炭生产商，国内动力煤龙头企业，所属兖煤澳洲是澳大利亚最大专营煤炭生产商。兖矿能源的控股股东为山东能源集团有限公司，位列2022年世界500强第69位、中国企业500强第23位，持有公司54.81%股权，未来母公司能够持续对上市公司有很好的优质资产注入。
公司原煤产量连续七年保持亿吨级别规模，过去兖煤的营收波动性较大，但归母净利润不断增长，十年CAGR为42.49%，尤其是过去两年受到煤价大涨的影响，业绩屡创历史新高，20/21/22/23H1年归母净利润分别为71.22/162.59/307.74/102.1亿元，在22年达到顶峰，23H1净利润受煤价下跌和兖煤澳洲产量下降的影响降幅较大，其中持有兖煤澳洲62.26%股权没有变动，兖煤澳洲20/21/22/23H1年实现归母净利润分别为-44.37/38.12/167.39/46.28亿元，即归属于兖矿能源的净利润为-27.62/23.73/104.22/28.81亿元。兖煤澳洲过去两年由于拉尼娜天气的影响和劳工减少的影响，上半年煤炭产量大幅下降，目前Q3产量继续恢复，预计Q4维持良好生产态势，澳洲煤炭定价市场化，近期煤价虽有所增长，但相对去年的高煤价水平下降幅度还是较大。
虽然兖矿能源的焦煤比例较重与市场煤价关联度较高，盈利弹性较大因此业绩波动性较强，近期煤价突破1000元/吨，未来煤价有望维持高位震荡，我们认为未来煤价的底部和中枢是向上抬升的。未来煤价不发生大幅度下降的情况下，兖矿的股息率保持较高水平，兖矿的地理位置接近用户，煤炭热值高，优质炼焦煤，加上兖矿的极低估值目前仅三四倍，当前股价下高分红值得价值投资者的关注。
01 前言
截至10月13日，秦港Q5500动力煤平仓价为1017元/吨，环比上涨17元/吨，涨幅1.7%。近期市场动力煤价格突破1000元/吨，煤炭股又火热起来了，兖矿能源自中期报告发布至今股价也迎来了暴力反弹，8月25日，兖矿能源A股和H股股价分别为16.58元和11.14港币，截至10月18日，兖矿能源A股和H股股价分别为20.39元和14.46港币，涨幅分别高达23%和30%。
港口煤价突破1000元/吨，预计未来煤价将维持高位震荡，高煤价有所支撑原因：一是国际能源价格上涨，因为海外地缘政治冲突在增多，即俄乌冲突之后又有巴以冲突，油气价格出现大幅上涨，尤其是天然气价格急速上涨更能传导到煤炭价格，使煤价受支撑。二是煤炭产地安全事故多发，叠加亚运会等重要活动，产区安监趋严，煤炭供应在收缩，开工率很难超预期提升或者超过今年85%的最高开工率，之前中办和国办《关于进一步加强安全生产工作的意见》即是很明确的政策导向，本周国家矿监局再次强调要切实做好四季度矿山安全生产工作。三是供暖季及冬储季节来临，电厂日耗当前已处于季节性底部，后续将随着全国自北向南的供暖需求而逐步提升，此外港口库存经过前两个月的去库已处于年内较低水平，电厂库存虽仍处于高位但也有一定程度去库，后续都有望迎来冬储补库。
02 股息率
我们从长期持有的角度考虑风险，比如从基本面出发考虑未来股息率的变化带来的风险。兖矿能源2022年现金分红总额为212.79亿元，占当年归母净利润的69.15%，截至10月20日，兖矿能源A股和H股总市值分别为1476.50亿元和1055.28亿港币，对应22年的股息率分别为14.41%和21.55%。截至10月20日，6个月内共有16家机构对兖矿能源的2023年度业绩做出预测，预测2023年归母净利润均值为207.27亿元。
结合23H1业绩，我们对全年归母净利润预期进行下修调整到183.29亿元，10月8日，公司发布关联交易完成交割的公告，在考虑资产注入的情况下，预计兖矿能源2023年归母净利润为213.96亿元，6月30日，公司发布公告的利润分配方案中将现金分红比例拟提升至60%，因此我们就考虑23年分红比例是60%，派息率60%即假设分红128.38亿元，则在A股和H股目前市值对应预期2023年的股息率分别为8.69%和13%，对比22年和23年分别对应的股息率可知，虽然预期归母净利润下降30%，但由于港股极低估值下对应23年的股息率仍超10%，兖矿能源更是在估值上（港股对应22年PE为3.10）低于中国神华（港股对应PE为5.87），在股息率上也高于中国神华（港股对应22年股息率为11.29%），不过兖矿能源对煤价的敏感性是要远高于中国神华，因此对煤价的波动带来的业绩变动幅度也是要高于中国神华，估值低高股息率是被不少优秀价值投资者所重视的指标，以持仓配置的角度来看，兖矿能源的高股息率叠加如此低的估值作为防守型股票配置是很值得考虑的。
可能面对的风险：安全管理风险：“煤炭开采、煤化工”均属于高危行业，安全生产的不确定性因素比较复杂，易产生安全管理风险。
环境保护风险：国家环保政策趋严，全社会对环保重视程度不断提高，使公司面临更为严格的环保约束。我国向世界作出实现“碳达峰、碳中和”的庄严承诺，对公司煤炭业务的经营发展带来重大影响。
汇率风险：作为国际化跨国公司，公司的境外投资、境外融资、国际贸易等业务均受汇率波动影响，对公司的经营业绩和战略发展带来诸多不确定性。
地缘政治风险：公司业务跨越不同地域与国家，境外业务会受当地政府政策、经济及国际关系变化等因素影响。
03 煤炭价格
港口煤炭价格环比小涨。动力煤方面，上游安监影响逐步消除，供给恢复下预计煤价承压震荡。截至10月13日，秦港Q5500动力煤平仓价为1017元/吨，环比上涨17元/吨，涨幅1.7%。
国内年度长协煤价格指数
2023年10月动力煤长协价格小涨。截至2023年10月，CCTD秦港动力煤Q5500年度长协价格709元/吨，环比上涨10元/吨，涨幅1.43%。
BSPI价格指数小涨，CCTD价格指数小涨，NCEI价格指数小涨。截至10月11日，环渤海动力煤价格指数（BSPI）价格735元/吨，环比上涨11元/吨，涨幅1.52%；截至10月13日，CCTD秦港动力煤Q5500价格766元/吨，环比上涨16元/吨，涨幅2.13%；截至 9月22日，NCEI下水动力煤指数760元/吨，环比上涨20元/吨，涨幅2.70%。
发改委发布的《2023年电煤中长期合同签约履约工作方案》，其中价格机制方面，以港口价格计算的电煤中长期合同原则上应按照“基准价+浮动价”价格机制签订和执行，不超过明确的合理区间。其中基准价，下水煤合同基准价按 5500大卡动力煤 675元/吨。浮动价，实行月度调整，当月浮动价按全国煤炭交易中心综合价格指数、环渤海动力煤综合价格指数、CCTD 秦皇岛动力煤综合交易价格指数综合确定。选取以上3个指数每月最后一期价格，按同等权重确定指数综合价格。
长协价基本计算公式=675*0.5+每月最后一期的（全国煤炭交易中心综合价格指数+环渤海动力煤价格指数+秦皇岛动力煤综合交易价格指数）*0.5/3。
截至10月18日，三个浮动价指标10月最后一期价格数据还未出，用10月已出的最后一期数据计算长协价=675*0.5+（735+766+760）*0.5/3=714元，可以知道相对于9月的秦皇岛动力煤年度长协价小幅上涨。
国际动力煤价格指数
国际动力煤价格指数小幅下降。截至10月6日，欧洲ARA港报价113.5美元/吨，环比持平；理查德RB报价127.24美元/吨，环比下跌10美元/吨，跌幅7.56%；纽卡斯尔NEWC（Q6000）报价141.57美元/吨，环比下跌16.34美元/吨，跌幅10.35%。
纽卡斯尔FOB（Q5500）价格小涨。截至 10月11日，纽卡斯尔1#动力煤FOB报价 107.75美元/吨，环比上涨3.1美元/吨，涨幅2.96%；纽卡斯尔2#动力煤FOB报价105美元/吨，环比上涨3美元/吨，涨幅2.94%。
04 国内煤炭供需
煤炭行业
需求方面，环比看，由于开始从旺季转向淡季，8、9 月无论是内陆电厂还是沿海电厂
日耗都在波动回落；同比看，从 9 月开始，无论是内陆电厂还是沿海电厂日耗均开始出现同比增长，推测一方面是化工、水泥、建材等领域开工率开始提升，工业用电需求逐渐恢复，
另一方面仍然是热值降低所致。根据CCTD，内陆 17 省电厂日耗从 7 月底的约 380 吨，
逐渐回落至 9 月底的约 350 万吨；沿海 8 省电厂日耗从 7 月底的约 230 万吨，逐渐回落至9 月底的约 210 万吨。
国内内陆17省电厂日耗（万吨）
国内沿海八省电厂日耗（万吨）
库存方面，环比看，8、9 月中上游的煤企存煤、港口存煤和下游的电厂存煤分化，其中煤企存煤、港口存煤几乎是单边下滑，而电厂存煤则缓慢累库，不过我们发现电厂存煤的增加小于煤企存煤和港口存煤的降低，可见煤炭的的确确开始流向非电领域；·同比看，上游煤企端、中游港口端、下游电厂端也是分化，主要体现为上游煤企端存煤同比下滑，中游港口端存煤同比小幅增长，而下游电厂端存煤则是同比显著增长，体现了煤炭在不同产业链缓解不同的供求情况（上游偏紧、下游偏宽松）。电厂端。环比看，8、9 月无论是内陆电厂还是沿海电厂存煤均缓慢提升；同比看，无论是内陆电厂还是沿海电厂存煤也是同比增幅显著，基本仍处于历史高位，不过进入 9 月，存煤天数同比增幅开始收窄。港口端。环比看，8、9 月无论是北方港口还是南方港口，存煤均持续下滑；同比看，北方港口存煤基本与去年同期持平，不过南方港口存煤还是同比增幅显著，且处于历史同期中位水平。煤企端。环比看，8、9 月煤企存煤基本单边下滑；同比看，8、9 月煤企存煤同比降幅在扩大，且处于同期历史低位。
国内内陆17省电厂存煤（万吨）
国内内陆17省电厂存煤天数（天）
国内沿海八省电厂存煤（万吨）
国内沿海八省电厂存煤天数（天）
北方港口煤炭库存
南方港口煤炭库存
生产企业动力煤库存（万吨）
05 其他重要资讯
10月8日，兖矿能源发布关于关联交易完成交割的公告。2023年9月30日，公司与本次交易转让方就鲁西矿业51%股权及新疆能化51%股权（合称“标的股权”）分别签署了《交割确认书》，以书面约定的方式确定本次交易交割日为2023年9月30日；本次交易各方将分别按照《关于山东能源集团鲁西矿业有限公司之股权转让协议》、《关于兖矿新疆能化有限公司之股权转让协议》及《交割确认书》的约定办理后续事项；以2023年9月30日为交割审计基准日，由各方认可的审计机构对标的股权对应的过渡期间损益进行审计，并出具过渡期间损益审计报告。
06 业绩与估值
业绩方面，结合23H1的经营数据，维持上轮估值。
考虑到近期煤价的有所上涨，随着兖煤澳洲煤炭产量恢复，以及营盘湖煤矿产量的增加，预计下半年煤炭产量比上半年增加800多万吨，综合预计23年兖矿能源煤炭业务营业收入1072.19亿，同比-14.8%。结合23H1业绩表现，预期23年煤化工业务营业收入237.88亿，同比-2%；预计电力业务28.49亿，同比+0.46%；其他业务营业收入17.97亿，同比+2%。
综合预计2023年兖矿能源营业收入为1777.34亿元，同比-11.5%；预计归母净利润为183.29亿，同比-40.44%，每股EPS为2.46。
考虑到一季度发布公告收购的鲁西矿业和新疆能化51%股权，根据中报业绩发布会表示预计三季度完成项目交割，收购的两家标的公司煤炭资源量256亿吨，可采储量约165亿吨，核定年产能3989万吨，预计并表后年化商品煤产量增加约3000万吨。收购完成后五年内，标的公司年产能可提升至6000万吨以上，为公司实现每年3亿吨战略规划目标提供有力支撑。鲁西矿业和新疆能化22年分别实现营业收入177.1和60.6亿元，分别实现归母净利润32.5亿元和19.4亿元，2023年一季度实现归母净利润（未经审计）分别为8.96亿元和3.55亿元；因此预计未来合并报表后预期兖矿能源2023年营业收入为1960.38亿元，归母净利润为213.96亿元。
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