1.分众传媒年报+Q1
上周分众传媒发布23年和24Q1财报，23年实现营收119亿，同比+26.3%；实现归母净利润48亿，同比+73.0%，位于此前业绩预告下限（48亿-49.8亿）。
24Q1实现营收27.3亿，同比+6.0%；实现归母净利润10.4亿，同比+10.5%，扣非归母净利润9.5亿，同比+18.2%。
扣非这个差异主要是政府补助的下降。政府补助和前一年的营收返点有关。本质上就是另一种形式的税费减免，除了疫情当年外，这个数值基本固定在4.5%少一些。
因为是和去年的返点有关，且记入时间不定，因此分众的净利润，从季度上看，经常上蹿下跳。而扣非则稳定一些，基本呈现一季度略少，其他三季度均等的特点。
根据派息方案，每10股派发现金3.3元（含税），共计派发47.66亿，股利支付率99%，依劳动节前收盘价估算，股息率0.33/6.5=5%。公司这个股利支付率，值得点赞！
平心而论，这份业绩不算差，净利润的增幅、质量都非常不错，应收款也在正常区间，坏账依旧计提充足（没有2022年那么过分，但依旧充足）。这个业绩作为广告行业，应该说是合格的。
这种动辄30-40%净利率的生意，堪比白酒。而且因为经营杠杆（营业成本刚性），顺周期时的弹性甚至优于白酒。
但市场是预期的集合，财报公布后，分众喜提年内最大单日跌幅，收跌7.28%。由此推想，市场可能认为其去年Q4和今年Q1业绩不及预期。
大概是因为，1）无论是营收还是净利润，这两个季度的业绩均未达到2021年时的水平，分众的成长性似乎无从体现。2）23年净利润落在预告下沿（而且特别准），应当是业绩预告发出时分众自己都没料到/算错了，非营业利润这么低。3）99%的股利支付率令市场担忧其成长性。
反正跌了总是会有很多理由，但说来说去，无外乎「不及预期」四个大字。
我对这三个观点的认识是：1）虽然21年的户外广告行业数据其实有些异常高，可能是由于当时各行业都对疫情状况存在误判，但分众的恢复确实弱于预期；2）这个应该是分众没算准非营业利润搞出来的问题；3）本来就不太指望成长性……
顺着这个话题，我们来聊聊财报之外的分众业绩：
一、分众的恢复水平弱于同行
从大环境来看，2023年广告行业相较于2022年显然是恢复了的，引用分众自己的行业数据，「根据CTR（央视市场研究股份有限公司）数据，按照刊例价计算，2023年国内广告市场同比上升6.0%，其中上半年广告市场自三月起恢复正增长，环比升幅较为明显；下半年整体市场的增幅虽有所放缓，但仍在波动中逐步上升。从渠道来看，根据中国广告业协会《2023年全球及中国户外广告市场报告》显示，2023年中国户外广告市场规模达到约820.5亿元人民币，同比增长约11.01%。」
这个统计数据和艾媒咨询等第三方机构的数据差别不大，因此颇为可信。
根据《2023年全球及中国户外广告市场报告》，我国的户外广告在2019年之后遭遇了较大的衰退，至今也没有完全恢复失地。
根据预测，要达到到2021年的市场规模，大约要到2025年，而回到2019年的鼎盛时期，则要到2026-2027年。
当然，这种预测当然也是线性的，它和预测股价、营收一样不靠谱。特别是对于广告这种强周期行业，大家在2019年时，可是普遍预测2021年户外广告规模破2000亿的。（笑）
如果分众真的在螺旋成长，那么它应当优于平均水平。
但实际上，2023年户外广告规模为2021年的820.5/967.3=85%，分众2023年的营收和2021的营收比为119/148=80%，归母净利润比48.3/60.6=79%。不但没有优于平均水平，反而是不及平均水平，没有跟上行业平均发展。
我这里引用的数据和分众传媒年报使用的数据同源，因此至少这个行业业绩，分众自身应当也是认可的。
至于日用消费品占比逐年增加（日用消费品收入62.9亿，占总收入的比重提升至52.8%），我倾向于是宏观环境变化的结果体现，这本身就是周期性。
二、分众的定价权有所削弱
消费品里，定价权和品牌力强相关，其他不同行业则有差异。
具体到广告，排他性很大程度上决定了定价。一个是对物业的议价能力，一个是对广告商的溢价能力，广告行业的定价权更多取决于这两者。
互联网广告，假设平台就是广告商本身（绝大多数情况下正是如此），则上游议价能力极强，下游看各自平台用户属性。梯媒则要同时看上下游。
因此从全广告行业出发，分众的定价权不算特别突出，但也能和新潮一道向物业压价，在梯媒细分中，算是No.1。
根据分众媒体点位的增加情况，对比2021年，在营收下降了20%的情况下，总点位变成了301.5/267.3=1.13倍。从这个角度出发，也很难说明分众具有卓越的成长性。
点位增加但营收下降，这之中反映的是单价、定价权的削弱。
三、布局方向
从点位增速来看，2023年全年，分众的一二三线自营电视点位均保持了20%+的增长，这可能收益于疫情之后许多物业广告位空置带来的布局机会；境外点位增速27%，显然分众在加速布局境外市场。
海报点位的增速则区域缓和，三线以下的海报点位甚至在逐渐锐减。
原因也很容易理解，和电视不同，电梯海报成本低（没有护城河），也难以发挥数字化优势和规模效应，各地域性广告商可以凭借更低的价格获得更多的签约，变相压低海报点位性价比，迫使分众等大商退出。
而海外海报的高速发展（同比增长300%）也是这个道理反过来的应用，在没有数字化优势和规模效应支撑的海外，海报是一个比电视广告更好的布局方式。成本少、带动就业，还安全（不会被砸、被偷）。
当前，分众的海外业务已覆盖韩、印尼、泰、新、马和越南等国的95个主要城市，境外营收占比8.17%（按照财报「其他」数据，其他不完全是海外，仅此说明变化），这个比值相比去年有所减少，但绝对值从8.61亿增长为9.73亿。利润情况未知。
Q1时，三线电视和海外电视、海报点位仍然在高速拓展中。（三线电视有部分应该是存量替换，另一部分是当地经济、产业整体提升）
影院签约数在23年下半年有所减少。这个也许和宏观消费困难有关。
四、财务简况
诚如前文所言，分众的财务数据依旧十分不错，在成本几乎不变的基础上，2023年的费用控制也相当优秀。费用控制情况，最直观的是观察管理费的下降。
看同比是(4.43-6.09)/6.09=-27%，这实际上涉及到2022年降本增效的额外开支。但即使是对比2021年的5.03亿，仍然很优秀。
观察分众的管理费用变化，会发现分众总是这样，人力成本逐渐累积——借由经济波动降本增效——在人力成本低时经济恢复，创造高弹性。
费用控制是公司上下共同努力（甚至牺牲）的结果，夸的人比较多，就不再着墨了。
（此外，本期居然有11.639万的接受捐赠，真是令人诧异，梦回福寿园……）
现金流量方面，分众的投资活动现金流净额是正数，这个属于回A后的首次。
根据财报的解释，是购买银行存单/金融产品等的回报流入。
这个在估值方面没什么太大的参考价值，只要别忘了关于现金流量的一句话：
……需要投资者注意的是，投资活动现金净流入，显示企业已经不再继续扩张了，成长或许已是过去式。企业近似一只稳定产生现金的债券，如同一只定时定量产蛋的老母鸡。
只要售价不高（低PE）、产蛋率不错（高股息率），这种老母鸡型企业，你值得拥有。
五、估值
