$众安在线(06060)$ 价值投资的教科书定义是：投资一个资产以获取其长期现金流折现的回报。有人说亚马逊不赚钱，但是股价天天涨，这不是价值投资。事实上并非如此。贝索斯自己曾经在股东信中说过：我们为什么不像大多数人那样，首先关注每股盈利的增长？答案很简单，盈利并不能直接转化为现金流，股票价值是未来现金流的价值，而不仅仅是未来盈利的现值。”亚马逊的现金流在过去10年是大幅改善的，通过AWS收入、Prime会员以及广告等高毛利收入，自由现金流实现了一个飞跃。

而阿里巴巴的自由现金流也是很强劲的。如果我们把阿里巴巴的线下业务剔除，其实阿里巴巴的现金流非常强劲，完全是一台印钞机。相反，如果我们看京东，就发现其现金流很差，赚钱非常辛苦，更像一个物流公司。

现金流往往能清楚的说明一个公司的商业模式，这到底是一家什么公司。

拼多多的财报中发现，其现金流伴随着用户数的增长而恶化，公司在2018年的财报就是低于预期的。市场营销占据了巨大的成本。拼多多在2018年三季度市场营销费是收入的92%，到了2018年四季度市场营销费达到了收入的104%。从绝对金额来看，2018年四季度拼多多平台的促销补贴活动和品牌推广的销售费用高达60亿，同比增长了699%。



数据来源：摩根斯坦利报告

过去几个季度，公司的市场营销费用已经超过了收入。这意味着用户数增长的背后，依靠的是大量补贴带来的“良好体验”。显然，从商业逻辑看，这是不可持续的。