平安投资笔记的第三篇，梳理一下平安投资地产的前因后果，终于有了个初步了解。总结如下：
1.基本结论是，平安集团在2022年已经战略转折，止血式回款，集团层面退出房地产住宅开发业务，基本可以认为2023年表内表外亏损的地产投资已经大部分清退完毕，经营层面已经无需担忧。看来自己之前拍脑袋平安在2023年财务洗澡的定性判断还是靠谱的。
2.平安未来的挑战在投资端。应该说，平安以前是吃到地产时代的红利了，平安投资房地产的体量虽然不大，但是其实历史收益并不差，按陈德贤说法，达到7.4%（不过后来应该是只算分红，没算本金…)，
后房地产时代，平安如何面对低利率时代的投资端。目前看，请邓斌来应该就做这个事。是否能够达到4.5%的投资假设，有待观察。
3.个人非财务专业人士，错误之处请指正。
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平安为什么要投资房地产？
平安的CEO 谢永林是这么解释投资地产的。
1.平安集团之所以会投资不动产，是按比例投资、是组合管理的一个组成部分，考虑的是租赁方向，并没有炒地皮的想法。
2.利用保险资金来投资地产资产，既是出于国际行业上的固有惯例，也是基于平安集团目前的资产规模而综合考虑之下的结果。国际保险行业都面临着一个统一的问题，那就是保险资金具有负债久、周期长的特点，平安集团则需要投资满足穿越周期长、来源稳定的项目和资产，很显然地产行业非常符合要求，还具有抗通胀的属性。
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平安投资房地产的历史
1.蠢蠢欲动期（1995-2010）
1994年，马明哲到中国台湾考察，拜访了股王之称的台湾国泰人寿。
国泰人寿是台湾本地的股王。但它成为股王的原因并不是保险业务，而是靠买地、建楼、囤房。因此，台湾最大的“地主”并不是地产公司，而是保险公司。从台湾回到大陆后的马明哲深受启发。
1995年，平安不动产前身——深圳市平安物业投资管理有限公司应运而生，平安正式进入不动产资产管理领域。
2007年开始依托平安信托，联动平安银行、平安证券及平安资管的渠道及资金投资布局房地产业务。
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2.快速扩张期（2010-2019H1）
2010年9月17日，《保险资金投资不动产暂行办法》细则的印发，宣告中国保监会对险资投资不动产的正式“开闸”，险资投资房地产变得名正言顺。
2011年获得不动产及私募股权投资双牌照，随后正式设立平安不动产。平安不动产从此成为主要承担平安旗下不动产投资与资产管理的平台。
2013年至2019年，平安不动产的资产管理规模从400亿攀升至4000亿以上，逐步形成了资产管理与不动产投资两大板块，其中不包括投资上市房地产公司股权。
在平安不动产规模扩张的同期，平安集团于2014年组建了平安好房团队，2015年底，平安好房实现了1500亿元的房产销售，并将2016年目标定为4000亿元。
应该说，平安是吃到了2014-2016年的地产调控后来棚户拆迁，涨价去库存的政策红利。拥有充裕资金的平安不动产，在地产调控中得到了难得的“捡漏”机遇。
2018年10月，时任中国平安首席投资执行官陈德贤提出了这一目标---平安未来的不动产投资比例将由2%提升至10%。回头看，这个战略方向可能是后续挫折的开始。
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3.风险积累期（2019H2-2022）
2019年，因为受政策和市场影响，平安好房关闭了业务端口和官网，同时团队转型并更名为“平安城科”，聚焦不动产信息化和智慧城市投资。一年之后，因多项业务发展仍未达成预定目标，为及时止损，平安城科做出了整体转型分流的决定，相关业务转至集团兄弟公司。
2019年下半年至2021年三年，平安不动产在逆周期加杠杆扩张。2019年下半年开始，房地产信托受到强监管，平安不动产试图逆势抓住机会，追加杠杆，扩大团队，加码参股住宅项目，风险也逐渐积累。
2020年平安不动产也提出拥抱科技，建立自主的SaaS平台、行业投融资对接平台及房地产投资可视化平台。这些科技投入，在2022年也成为可被优化的成本。
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4.回头是岸期（2022-2023）
2021年12月，邓斌加入中国平安担任首席投资官。2022年3月正式任职。
2022年是平安的投资方向转折年，这一年，平安减持了碧桂园到5.74%，减持金茂，到了年底，平安清仓旭辉。据内部传言，全面退出房地产住宅开发业务的决定是2022年底才确认、2023年初才下达。
2023年3月16日的业绩发布会，中国平安首席投资官邓斌对公司不动产投资表达看法，兴趣已经转向了商办，长租公寓，园区物业等长持型不动产，未提及住宅开发投资。
至此，平安不动产已将业务重点转向成为其保险母公司中国平安采购长期投资物业资产的主要平台。
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公道的说，虽然今天平安在房地产业务遇到挫折，但是回顾历史，平安其实也在房地产的快速崛起中押注，才有机会成长为今天中国和全球最大的保险公司。所谓成也萧何败萧何。
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第二部分，平安地产相关投资案例梳理
2015年，平安投资碧桂园
2015年4月，中国平安以62.95亿港元（约人民币49.5亿）购入碧桂园9.9%股份，成为第二大股东。每股均价为2.816港元，购入22.36亿股股份。
从2018年之后，中国平安就开始多次减持碧桂园股票，用了5年时间减持了约一半股份。根据碧桂园的年报，平安从2015年-2022年的持股情况。期间不断卖出大约7.5亿股。2022年年报显示，平安资管管理中国平安持有的碧桂园5.37%股份。
2023年8月11日，中国平安旗下平安资管出售1409.4万股碧桂园股份，以每股均价0.98港元的价格，套现1381.21万港元，持股比例降至4.99%。
自8月11日至9月底，不到两个月时间，平安彻底清空离场，火速卖掉了碧桂园4.99%比例股份。共计13.82亿股。估计回收13亿港币左右。
（差不多均价都在0.79-1.34港币时间。按平均1港币算）。
据媒体统计，截至2023年三季度，平安从碧桂园收回资金已超过105亿港元，平安获利42亿港币。如果通过历年数据大概计算可以平安获利在40-50亿之间，基本相符。
总结：平安投资碧桂园，赚了42亿港币（38亿rmb），考虑到汇率变化，平安9年赚了接近一倍，年化9%左右。
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2015年，平安投资朗诗
2015年11月，平安不动产将以每股0.6529港元的价格认购朗诗绿色地产3.27亿股新股份，总代价约2.14亿港元。
此外，平安不动产同时认购朗诗绿色地产本金总额为1.3亿港元的证券，其价格相等于证券本金总额的100%。
朗诗目前股价0.048元。
总结：平安投资朗诗，金额不大，视为全部亏损，亏损3.4亿港币。
除了股权外，平安和朗诗还有一些项目层面合作。
2017年11月，朗诗旗下青杉资本与平安不动产签订协议，共同收购上海森兰项目，拟将其改造为中高端的长租公寓进行长期运营。2019年，朗诗绿色集团和平安不动产有限公司成功设立中国首单合作型长租公寓储架式REITs“平安汇通－平安不动产朗诗租赁住房1期资产支持专项计划”，标的物业位于上海市浦东新区外高桥板块的朗诗寓森兰项目，规模为10.68亿元。
2018年1月10日，朗诗与平安不动产正式签订长租公寓领域的战略合作协议。未来三年内，两者将在北上广深一线城市以及南京、杭州、武汉等强二线城市共同投资长租公寓项目，目标资产管理规模100亿元。（按照朗诗的年报，长租公寓业务在2017年、2018年分别亏损0.44亿元和1.9亿元。）
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2016年，平安投资融创？
平安不持有融创的股权。
真实情况是: 平安银行第一次出现在融创中国的股东名单中的时间是2016年11月2日。彼时，平安银行的持股比例为46.7%。按照孙宏斌的说法，2016年11月，他将自己手中的股权质押给平安银行借钱去买了融创的股票，并表示这是他个人行为。
2021年，港交所最新数据显示，截止4月11日，孙宏斌持有融创中国21.02亿股份，持股权益占比达到47.47%，平安银行持有融创中国的股份数为0。
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2017年，平安投资旭辉
2017年7月27日，正在冲刺千亿规模的旭辉引入平安作为战投，与平安资管（香港）公司、平安人寿订立认购协议，平安人寿同意以3.50港元的价格认购旭辉控股5.45亿股股份，后者共募得资金19.075亿港元。在此次交易前，平安人寿共拥有旭辉控股约2亿股股份，占其已发行股本73.67亿股的2.72%。经过此次增持，平安人寿共拥有旭辉控股约7.45亿股股份，占其已发行股本的10.12%。
2021年上半年，平安对旭辉控股进行减持，持股比例降至6.59%。
2022年11月，平安减持旭辉股份，首次退出5%持股线。
旭辉2022年10月爆发流动性危机，2022年财报显示，中国平安对旭辉的股权类资产计提减值准备为7.77亿元，且至当年末持股比例已从上一年的7.91%降为0。
总结：平安投资旭辉，共计提7.77亿元。
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除了股权外，平安和旭辉还有一些项目层面合作
2017年8月，平安和旭辉签署项目层面投资协议，投资100亿作为项目项目战略投资。
2019年，平安和旭辉达成战略合作，未来三年内双方将投资100亿元，合作长租公寓项目。
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2018年，平安投资华夏幸福
2018年7月10日，华夏幸福控股向平安资管转让公司总股本的19.70%，转让价格确定为23.655元/股。
2019年1月31日，平安资管与华夏幸福控股、王文学再度签下《股份转让协议》转让5.49%华夏幸福股权，转让价格为 24.597元/股。
至此，平安出资180亿占了华夏幸福25.19%股权，此外还有表内债性投资360亿元，共计540亿元。
2021年2月，华夏幸福正式爆雷，债务违约近900亿元。
2021年，中国平安对华夏幸福进行资产减值计提合计432亿元，其中股权类159亿元，债权类273亿元。还有108亿尚未计提（股权21亿，债权87亿）。
2018-2019年平安累计获得华夏幸福分红60亿。
总结：平安投资华夏幸福，实际亏损480亿，目前已经计提432亿。
一些细节
1.华夏幸福控股和王文学承诺2018、2019、2020年华夏幸福需要实现114.15亿元、144.88亿元、180亿元利润，并预定了补偿措施。若利润补偿期间，任一年度的实际净利润小于预测利润的95%，则华夏控股承诺进行现金补偿。华夏幸福2020年财报显示，华夏应对平安补偿金额为35.05亿，但实际尚未补偿。
2.当初平安入股华夏幸福，称是看好华夏幸福产业新城的商业模式，但是入股后却在南方搭建了个第二总部，搞起了商业地产。华夏幸福引进平安的理由原本就是缺钱，而平安却拿着钱继续投进了重资产业务，此时平安的投资逻辑完全前后矛盾。
3.平安第二次受让华夏幸福5.49%的股权，实际上是王文学个人股份，这次让王文学个人套现42亿。这笔投资对华夏幸福还债没起到作用，只是纯帮助王文学套现。这笔交易不妥。
4.平安投资的180亿去哪里了。基本上都拿去还债，填王文学之前的投资窟窿去了。
5.证金17年一直在加仓，18年平安接盘后3季度立刻减持了一半（1.7%，不少了）。社保2020年3季度跑路，汇金2021年一季度跑路，证金2002年上半年减持，2023年一季报减持，二季度跑光。只能说都是老六，尤其是社保。
参考：网页链接
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2019年，平安配售中国金茂
2019年7月，金茂向平安配售约17.87亿股份，配售价格4.81港元，斥资85.97亿港元(约合人民币76亿元)。
目前金茂股价0.54港币。
总结：平安投资金茂，截止2024年4月，亏损76亿港币（约70亿人民币）。
平安和金茂还有其他贷款合作。
2020年3月，金茂与平安银行、平安信托、平裕保理、平安产险、平安养老险、平安不动产及平安资管签订金融服务框架协议。根据协议，平安方面向中国金茂提供的金融服务包存款服务、贷款服务。中国金茂预计，于2020年、2021年、2022年三个年度，金融服务框架协议下的存款服务、贷款服务及融资性保理服务的每年年度上限分别为80亿元、100亿元和30亿元。
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2020年，平安定增招商蛇口（中止）
2020年6月，平安以16.58元对价参与招商蛇口定增。2020年7月补充协议，调整为15.77元，平安认购2.23亿股。总代价35.17亿。
2020年9月，平安中止此次定增计划。
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2023年，平安认购奥园海外债券
平安子公司平安海外买了中国奥园房企的无担保债券。据内部人士透露，这笔投资不足2亿美金，也并不全部是平安自己的资金，有一部分是代理人的。
由于中国奥园，无法偿还债务。选择在境外重组，对债券进行债转股置换。
总结：根据信息，平安份额大概率在10亿人民币以内。假设全部计提10亿人民币。但是2023年已经战略层面清退房地产业务，为什么还要认购这个债券？这笔交易的逻辑值得推敲。
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这几年平安在商业地产领域有巨额投入。2021年6月 平安收购来福士以及其他商业地产项目
2021年6月，平安人寿豪掷330亿，将凯德旗下分布在北京、上海、杭州等超一线、一线城市的6家来福士广场的部分股权归入囊下。
总结：租金应该是稳的，这笔资产在中国资产下跌的背景下，大概率也是下滑的。只是成本法入账，应该不用计提。
此外，2020年年底，平安信托以40亿元价格收购上海歌斐中心；
2021年6月25日公告投资了平安香港总部大楼，6月28日同时公布投资北京丽泽商务区D-03、D-04不动产项目。
2022年6月，平安人寿以50.2亿元价格收购远洋锐中心项目剩余34.5%的股权及对应债权。
目前商业不动产方面，在北京、上海、深圳等一线城市，平安拥有多处地标性写字楼。比如深圳的平安总部深圳平安金融中心，北京的平安大厦、世纪财富中心、平安国际金融中心、丽泽平安金融中心，以及上海的平安大厦、中国平安金融中心、歌斐中心等等。
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总结
碧桂园赚了38亿，朗诗股权浮亏3亿，金茂股权浮亏70亿，奥园债权浮亏10亿，旭辉计提7.77亿，华夏幸福全部亏损480亿（已计提432亿）。
根据2023年年报，联营企业中，只剩下华夏幸福2023年末余额17.4亿，中国金茂2023年末余额56亿，这个应该会在未来计提。
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其他合作方面亏了多少暂时没有数据。框架上限510亿。
长租公寓合作，主要是2018年和朗诗的3年投入100亿的长租公寓合作，以及2019年和旭辉的3年100亿的合作。这种框架一般比较水，应该远不到100亿。
项目合作，主要是2017年，平安和旭辉的100亿项目战投。坊间误传的平安投资旭辉100亿应该说的就是这个，实际是项目合作。
贷款合作，2020年和金茂的贷款合作，计划2020-2022年金茂最多课可以贷款80亿元、100亿元和30亿元。
但是总的来说，这种合作一般比较水，实际损失金额可能远小于框架上限。另外很多项目也是有会回报的，并不是只出不进，一些合作项目发生时还处于房地产繁荣期，很多可能都已经退出并盈利。我个人定性判断，损失不会超过100亿。
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第三部分，深挖平安地产隐形投资
1.保险资金投资组合
之前说过，平安保险资金投资组合中，投资组合持有不动产资产2039亿（占总投资的4.3%），其中物权类1626亿（占比78.4%），债权353亿（占比17.3%），股权类87.71亿（占比4.3%）。
在平安的保险资金投资组合中，和地产相关的
1.债权类金融资产。债券投资未能披露行业和具体公司，附注中合计看，应多数为政府债券，还有部分金融债以及理财产品。债权计划投资及理财产品中，主要集中在基建、不动产等领域。
2.股权类金融资产。附注也未能披露具体的行业分布。但就目前A股公布的十大持仓来看，中国平安股票类资产的重头在银行。
3.长期股权投资方面。联营企业主要集中在陆金所、平安好医生、京沪高铁、长江电力、上海怡滨置业等公司。平安对旭辉集团、华夏幸福、中国金茂的投资，也在这里面。目前和地产相关的只有上海怡滨置业有限公司（2023年末余额133亿），广州璟仑房地产开发有限公司（2023年末余额6亿），中国金茂（2023年末余额56亿）,华夏幸福（2023年末余额17.4亿）。
合营企业和地产相关现在只剩下北京昭泰房地产开发有限公司（2023年末余额12.7亿）和武汉市地安君泰房地产开发有限公司（2023年末余额4.6亿）。
加上投资性物业，和此前重整的北大资源的地产业务。这就是平安明面上在地产方面的全部投资。
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详细如下
长期股权投资方面
联营企业
上海怡滨置业有限公司，持股41.8%，2023年减值9亿，2023年末余额133亿。
广州璟仑房地产开发有限公司，持股39.9%，2023年末余额6亿。
中国金茂，持股13.18%，2023年减值15.3亿，2023年末余额56亿。
华夏幸福，持股25.02%，减值7.8亿，2023年末余额17.4亿。
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合营企业
北京昭泰房地产开发有限公司，持股24.95%，2023年减值3.4亿，2023年末余额12.7亿。
武汉市地安君泰房地产开发有限公司，持股49.81%，2023年减值800万，2023年末余额4.6亿。
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2.平安资管业务中平安信托经营的地产业务
平安信托一直在降低房地产业务占比。2020年，平安信托压降房地产业务规模315亿元。2021年，平安信托的地产业务规模继续压降29％。
2022年，平安信托自营资产房地产只占10.48%，35.87亿元。期末信托资产总计5520.06亿元，房地产业务占比4.63%，255.48亿。
2023年平安信托年报尚未出来，相信还在继续压降。
在当前房地产市场持续低迷的大环境下，房地产信托展期或违约已经成为一种普遍现象。 2021年-2022年是房地产信托产品违约的高发期，2021年房地产信托全年违约规模达到917.11亿元，占总违约规模的61.34%。2022年共有115款产品违约，违约金额合计930.25亿元。
2023年共有107款房地产信托产品违约，违约金额合计486.42亿元。截至2024年4月3日，3月房地产类信托规模占比仅为0.33%。房地产类信托规模和违约规模显著缩小中。
业内人士表示，未来房地产信托出险较多的时间段可能也就1-2年。统计显示，房地产信托比较集中成立的时间是2021年及之前，2022年、2023年房地产信托项目已经明显收紧了，出险的概率不大，但存量项目风险处置的周期可能会更长。
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3.平安表外的地产投资—平安不动产
平安不动产与各家房企的联合开发项目，也存在大量未纳入表内的投资，这些项目多与行业龙头合作，但也涉及了不少已出险的房企，具体风险敞口未知。
平安不动产经常以股权投资模式与其他房企设立项目合作公司，实务中也不会介入具体的项目操盘。因大量项目持股低于50%，无需并表，资金也来源于保险之外的融资渠道，其所涉及的地产风险敞口，从未获得过正式披露。这是平安在地产行业真正的“隐形”所在。
在2022年高峰期，平安不动产对外投资超过90家子公司，这些子公司又进一步与不同的房企合资设立开发公司。其中不乏华润置地、保利集团、首都开发等国企，也囊括碧桂园、万科、龙湖等龙头企业，以及部分资金链紧张的房企如富力、雅居乐、佳兆业、奥园等公司。
据媒体统计，仅平安不动产一家，就通过22家一级子公司，再对外投资二级、三级、四级子公司，共投资了超过400家房地产开发公司。并且有至少一半，平安不动产处于全资或控股地位。
平安不动产以投资方式参股如此多地产公司，是因为民企地产的资产很多达不到投资级，不只是平安，各大保险公司的信评中心都达不到投资级。信用评级是非常独立，且有自己的评级系统，几乎没有人为干预的可能，除非修改评级体系。但是监管规定，股权投资不需要内部信用评级，因此平安不动产通过股权投资的方式绕过信评。
由于平安不动产单独向股东汇报，只要股东点头授意几乎没有其他制约。为了满足股东短期高ROE回报的要求连续的冒险，只能说这些管理层没有周期意识，或者过于相信中国房地产不会出现危机和政府信仰，以及平安不动产、平安信托的管理层为了自身利益的短视。
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但是在2022年，平安终于出现了战略转折，以放弃与旭辉控股的项目合作为代表，平安不动产已经对部分住宅项目进行“止血式回款”。
2022年2月，平安不动产计划在半年内裁员50%的消息不胫而走。
2022年12月，平安不动产的董事会出现人事变动，中国平安首席运营官付欣退出，平安集团内控管理中心风险管理部副总经理黄玉强进入。此后，平安不动产在战略上聚焦于规模收缩与风险处置，明确要退出房地产开发投资，并设置了对应的考核指标。为此他们内部特别成立了存量项目风险处置组，由平安不动产董事长蒋达强牵头。
2023年，平安不动产的主要考核指标，对于的平安不动产，全面退出房地产业务，清退存量住宅投资项目，已经成为2023年的主要考核指标。
2023年3月，公司撤出一个相对优质住宅项目的投资，显示出其与房地产彻底划清界限的决心。
但不管股权还是债权投资，平安不动产对民企敞口较大，项目公司多涉及股权质押、冻结，流动性较弱，面临前期投入无法收回、分红或利息无法兑付、项目无法退出的风险。特别在目前保交付的大背景下，股权和债权清零的趋势很明显。
从平安的年报也能窥探到这一点，2023年，平安在联营企业其他项目里，减值了69.8亿，合营企业里面的其他项，直接减值了143.3亿。两项合计减值213亿。而2022年，平安在联营企业其他项目里，减值了35.7亿。合营企业的其他项里，减值了97亿。两项合计减值132.7亿。 2022-2023年，平安共减值213+132.7=345.7亿。
此外，2023年，平安又在资管业务计提运营利润207亿，大概率也是各种表外的地产业务亏损计提。
我在笔记（一）里面分析过，平安资管业务计提的运营利润207亿，大概率来自平安资产管理和平安海外控股两个模块。而值得注意的是，邓斌从加入后平安就开始大力清退房地产住宅开发业务，而邓斌同时也担任平安资产管理和平安海外控股的董事。
另外我搜索发现，平安不动产板块一直属于平安资管业务板块。
所以有理由推断，这次计提的不管是哪个子模块，大概率也是一些表外亏损的平安房地产投资和开发业务。
根据平安管理层表态，资管业务的这次重大计提基本可以判断是一次性的。
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总结，2022-2023年，平安一共在联营企业，合营企业，资管业务里减值和计提345.7+207=552.7亿。而2023年，在联营企业其他科目里，余额还有314.7亿，合营企业中，余额还有769.7亿。合并1084亿。2年减值了三分之一，力度不可谓不大！
考虑到平安2022年-2023年激进的退出房地产住宅开发业务，基本可以认为2023年表内表外亏损的地产投资已经大部分清退完毕，经营层面已经无需担忧
2024年，平安轻装出发！
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参考：