光凭财报能看出智飞生物战略布局吗？

智飞生物最近动作很多，令人眼花缭乱，十月初获得代理GSK两款独家代理（20厘米涨停），三季报业绩又是暴增（当天涨幅8.8%），11月又收购体外减肥概念相关关联公司（今天高开7个点）。草蛇灰线，环环相扣。那么我们能不能仅靠财报就阅读出主线剧情呢？在下不才做个小小挑战吧！

首先，我们首先需要对智飞生物有个基本认识，智飞生物从2017年开始代理默沙东的HPV疫苗。截至2023年上半年，90%业务来自代理默沙东的HPV疫苗。在2022年的时候股价明显下滑，究其原因，尽管HPV疫苗是治疗宫颈癌目前唯一有效的预防手段，但一生只需要打一次，因此造成HPV疫苗市场是一个存量市场。以前由于HPV疫苗的一针难求，使得智飞生物的业绩和股价一路走高，但在2022年开始，打HPV疫苗不再那么困难以后，股价和业绩都开始大幅下滑。

问题就出在智飞过于依赖HPV疫苗单品。坏消息是：2025年将成为HPV疫苗竞争的拐点，国产竞争对手将上架本土疫苗产品。万泰生物、瑞科生物、康乐卫士、博唯生物、沃森生物的9价HPV都处于3期临床阶段。2024年万泰生物的9价HPV有望报产，2025-2026年，沃森生物、康乐卫士、博唯生物这三家有望报产，意味着2026年乐观的话，预计将有3-4家企业瓜分9价HPV市场。

如果你是智飞生物的管理层，你该怎么做呢？我觉得有两个方向：一. 寻求新的业务增长曲线：1) 利用现有销售网络优势，谋求新的优质疫苗代理业务；2) 加快自研疫苗研发进度，获得自主可控新的疫苗品类投放市场。二. 现有HPV疫苗业务提速：1) 在2025年前加速对存量市场的占领，提前透支未来市场空间；2) 推进男性HPV疫苗政策放开，进一步打开市场空间。

我们看看财报里智飞是这么做的吗？

1. 激进的人员扩张

销售人员2022年增加542名，人数约增加20%，同时平均工资仅增长6%，说明招聘了大量基层销售人员，主要目的还是在于销售网络的铺开，为加速HPV疫苗业绩释放以及迎合未来新的优质疫苗代理业务提前布局销售渠道。

研发人员2022年增加241名，人数约增加40%，且平均工资增加19%，说明增加了大量高端研发人员，以加速推进公司自研疫苗的开发进程。

2. 激进的固定资产投入

从上表可见，2021年及2022年固定资产净投入均约为11亿元，2023年投入较为平缓，主要投入已完成。这些大手笔的投入在自研产品上市及拿到GSK代理权之前，充分体现其提前布局的战略前瞻性。

3. 大规模园区物流仓储投入

这是智飞生物在建工程明细，从上表来看，可以发现其中三个大项目没有透露属于具体哪个疫苗，说明该项目具备一定的通用性或者暂时保密。同时从在建工程的变动明细表中可以看出，产业园（A区）项目以及新型联合疫苗产业化项目已经开始部分转固，相信相关业务将在2023年至2024年随着产线投产予于充分释放。果不其然，2023年靠着这些已经完成的基建一举拿下GSK的两款重磅产品。

4. 2023年紧绷的营运资金

2023年营运资金现金循环天数达到了历史最高水平。同时，2023年主要营运资金增加了70亿，而当期净利润只有65亿，业务扩张的资金需求存在一定的缺口。

应收账款天数大幅增加，毛利率也逐年下滑。2022年收入增速为25%，2023年收入增速为37%，智飞生物可能是以一定的客户信用账期和优惠的价格换取更多的收入。为避免2025年预期国产疫苗大批量上市，导致HPV疫苗市场竞争陷入红海，而做的提前收入放量。

应付周转天数也在大幅增加，说明默沙东也知道这个窗口期很短，需要给智飞一些支持，同时也说明智飞对默沙东的议价能力也在增强。

5. 大幅增加的融资需求以满足业务

当期现金余额为29亿，短期借款40亿的偿债能力压力巨大。同时借款共增加23亿，已使用20亿。其中，1）营运资金占用5亿；2）购买固定资产及无形资产付出的现金8亿；3）其他科目影响共7亿。因此提前释放HPV业绩融资需求巨大。

6. 大幅增加的研发投入

研发费用与销售费用占比逐年升高，截止2022年已达38%；研发费用年均增长超过50%，可见在较早时候已开始布局新的增长曲线。这些年的研发费用所带来产品上市将约在三五年后，正好接力2025年HPV红海市场。

怎么样？深挖财报是不是可以发现业绩提前释放，还有战略布局的方向呢？

巴菲特每天主要干的事情就是读财报，去阅读和分析财报是投资最重要的事之一。大家有什么感兴趣的股票，可以留在评论区，有时间的话，我也可以继续发文解读

$智飞生物(SZ300122)$ $万泰生物(SH603392)$ $沃森生物(SZ300142)$