玩转了医疗器械与医美面膜间的“擦边球”，让这家公司成为了“人生赢家”。
7月21日，敷尔佳（301371.sz）披露了其在创业板网上发行股票的申购情况，本次中签率为0.0332%，明显低于上半年A股平均约0.7%中签率，可见投资者的申购热情。
据悉，本次上市敷尔佳最终确定发行价格为55.68元/股，对应总募资金额达到了22.32亿元，净募资金额为20.72亿元，而原计划拟募资18.97亿元，超募近2亿元。
事实上，在日益趋严的监管下，医用敷料被包装成医美面膜的”擦边球“玩法，还能持续多久？或许，才是投资者追捧时该理性思考的？
数据显示，近三年来，敷尔佳花了7.56亿元做宣传推广，被包装成医美面膜的敷料由此让消费者广泛获知。
而关乎产品生命力的研发投入上，敷尔佳则十分的吝啬，去年1542万元的研发费用，在其17.7亿元的营收中的占比仅为0.87%，同期3.54亿元的宣传推广费用，占比却高达20%。
这意味着，依赖“烧钱”营销，玩转医美面膜“擦边球”的敷尔佳，在监管趋严的背景下，若不加大研发投入，是很难持续下去的……
5%的股份换“械字号”
“械字号”的渊源，还得从敷尔佳的一家重磅供应商哈三联（002900.SZ）说起。
这家2017年9月中小板上市的医药研发、生产与销售的企业，深知监管规定的严厉，拿到医用敷料的医疗器械批文后，始终不敢越雷霆半步——把医用敷料包装成医美面膜售卖。
直到同城的敷尔佳出现，哈三联这家哈尔滨上市医药企业甘心做起嫁衣，专门为敷尔佳生产供应医生敷料及面膜。
据招股书披露，2018年1月至2021年2月，公司与哈三联合作，哈三联负责产品的独家生产，公司负责产品的独家销售、推广及品牌运营维护等。
2018年、2019年、2020年及2021年1-2月，敷尔佳向哈三联（含北星药业）的存货采购总额分别为8698.83万元、3.29亿元、3.60亿元及3501.52万元，占各期采购总额的比例分别为99.69%、95.30%、96.93%、82.81%。
有了哈三联的稳定供应，敷尔佳的医美面膜就这样顶着”械字号“光环，堂而皇之覆盖到美容院、医院和药店等线下渠道。
据了解，“械字号”备案的医用敷料不仅可以在化妆品渠道销售，还可以在药店或者医院等渠道公开销售。
例如，敷尔佳以医美面膜推广宣传的医用透明质酸钠修复贴，实际上并不是面膜，而是医用敷料。
实际上，”械字号”批文是来自于哈三联旗下的北星药业，是其专门从事第二类医疗器械和化妆品生产及销售业务的全资子公司。
尝到甜头的敷尔佳，决定将“械字号”收入囊中。
2021年2月，哈三联以其持有的北星药业100%股权对敷尔佳进行增资，增资完成后，哈三联持有敷尔佳5.00%股权，不再持有北星药业股权。
重组后，哈三联不再拥有第二类医疗器械生产许可证、化妆品生产许可证、第二类医疗器械注册证以及化妆品产品备案证等，不再拥有第二类医疗器械和化妆品生产相关的资产及人员。
在北星药业成立初期，公司实缴资本351万元。在进行换股收购之际，北星药业经第三方机构评估，采用收益法评估后北星药业估值为5.7亿元。
也就是说，哈三联用以上资质等资产换来了敷尔佳5%的股权，位列公司第二大股东。
双方协议约定，如果敷尔佳IPO失败，则敷尔佳需要耗资不低于5.7亿元的价格回购哈三联持有敷尔佳的5%的股份。
随着敷尔佳的发行成功，这一对赌协议也成了几张废纸。
借用与盘活哈三联”械字号“批文的敷尔佳，在包装成医用面膜收获不少消费者的同时，也为其叩开资本市场的大门，提供了堪比茅台的毛利率。
单片成本2元售价22元
敷尔佳之所以热衷于取得这些资质，原因在于“械字号”堪称暴利。
天猫网上，敷尔佳旗舰店的一款“医用透明质酸钠修复贴白膜”，1盒5片装价格为113元，注册证号为：黑械注准20162140023。
招股书披露的数据，这类医用敷料从哈三联拿货的成本不到10元/盒，粗略估算单片面膜成本不到2元。
被敷尔佳冠以医美面膜的名义销售后，身价瞬间暴增11倍，单片售价高达22元。
去年9月，“148一盒的敷尔佳面膜成本仅10元”的话题更是霸榜微博热搜，引发网友广泛讨论。
堪比茅台的毛利率水平，也由此而来。敷尔佳2020年-2022年的综合毛利率分别为76.47%、81.95%和83.07%。2022年茅台的综合毛利率则为91.87%。
实际上，敷尔佳的高毛利率也不离开“械字号”医美面膜的疗效宣传。比如，用于敏感修复、痤疮修复、减轻色素沉着等等。
不过，在专业人士看来，这类产品的并不具有上述功效。
西南医院皮肤科医生陈奇权接受国内权威媒体采访时称，医用敷料主要用于激光、刷酸等对皮肤有一定刺激和损伤的临床操作术后皮肤屏障修复，其功效主要是特定情形下的镇静、舒缓、角质层水合保湿，并不能治疗痤疮和脂溢性皮炎等皮肤病。
该权威媒体还称，医用敷料应在其“适用范围”或“预期用途”允许的范围内，由有资质的医生指导并按照正确的用法用量使用，不能作为日常护肤产品长期使用。
同时，专业人士也指出，即使是面膜类化妆品在使用上并不是每天都可以使用的。对于一些皮肤敏感的消费者而言，如果每天使用面膜，可能加重皮肤的敏感程度，反而不利于皮肤健康。
但是，敷尔佳的官方旗舰店客服，不仅宣传可以治疗痤疮，而且还明确表示可以每天使用。
根据《医疗器械监督管理条例》的规定，按照医疗器械管理的医用敷料命名应当符合《医疗器械通用名称命名规则》要求，不得含有夸大适用范围或者其他具有误导性、欺骗性的内容。
因此，不存在“械字号面膜”的概念，医疗器械产品也不能以“面膜”作为其名称。
于是乎，深谙“擦边球”玩法的敷尔佳，就把医用敷料和面膜，统称之为“某某贴”。
《产业资本》发现，这两大类产品外包装上几乎是一样的，即使是面膜在外包装上也找不到明显标注的”面膜“二字。只能从产品说明中的”妆字号“与”械字号“来判断，到底是面膜还是医用敷料？
值得注意的是，在监管严禁医美面膜打“擦边球”的背景下，敷尔佳医用敷料产品的收入已经出现了两次负增长。
由于自2020年1月起，国家药品监督管理局表示，所谓的“医美面膜”实为医用敷料，按照医疗器械管理条例，医疗器械产品不能以“面膜”为名称，不得含有“美容”“保健”等宣称词语。
此后的2020年及2022年，敷尔佳械字号产品收入两次出现了负增长的现象。
从招股书所披露的数据来看，2019年-2022年，公司医疗器械类产品收入分别为9.18亿元、 8.80亿元、9.28亿元及8.66亿元。
2020年和2022年，分别下降3800万元和6200万元。其中，去年的增速则同比下降6.68%，为近年来最低值。
同时，得益于监管的趋严和消费者对医美面膜的理性认识，敷尔佳械字号类医用敷料的新品，打开市场的难度也在增加。
去年第四季度，敷尔佳上市的新品“医用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白贴”，单季度销售额仅1000万元。
据了解，敷尔佳在售三款医用敷料类产品的注册资格证，其中，两款最早在2026年到期。
在监管趋严的背景下，热衷于医美宣传的敷尔佳届时又能否取得相关资质，均是资本市场最为关注的。
仅8名研发人员
为了把普通的医用敷料，包装成消费者心中高大上的医美面膜，敷尔佳在营销上下足了血本。
招股书显示，2020年到2022年，敷尔佳的销售费用分别为2.65亿元、2.64亿元、3.9亿元，销售费用率分别为8.6%、16.75%、16.01%及22.06%。
其中，用于包装的宣传推广费用又几乎占到了销售费用的全部。同期，敷尔佳的宣传推广费分别为1.66亿元、2.36亿元、3.54亿元，这三年一共花掉了7.56亿元。仅去年一年宣传推广费就占据了全部销售费用的九成。
这些费用大多用于直播带货、明星代言、影视节目植入、电商平台推广、社交网络平台推广等。
同时，敷尔佳还努力让“妆字号”类产品外观包装，与”械字号“类产品极其相近，配合宣传推广。消费者如不仔细观察，很难发觉二者区别。
当然，这样做的好处则是，”妆字号“面膜可以以”械字号“面膜的价格进行销售。
近年来，得益于“械字号”面膜积累下来的口碑，敷尔佳“妆字号”产品取得不俗的销量。
据招股书披露，2018年-2022年，这家公司化妆品类产品收入分别为3800万元、4.24亿元、 7.05亿元、7.22亿元及9.03亿元；占当期营收的10.08%、31.62%、44.46%、43.75%、51.05%。
但随着医用敷料”擦边球“玩法曝光，以及消费者对医美面膜的认识更趋理性。回归到面膜常态化的经营中，敷尔佳接下来要拼的将是产品的竞争力。
往往竞争力又来自于持续且巨大的研发投入，在这方面相对于敷尔佳数十亿元的营收，花在研发上的投入则少得可怜。
数据显示，2018年-2022年，敷尔佳研发支出分别为31万元、60万元、148万元、524万元、1543万元；同期，与营业的占比分别为0.08%、0.04%、0.09%、0.32%、0.87%，即使在逐年增长，也始终未突破1%。
值得注意的是，2022年，敷尔佳研发人员仅8人，仅占员工比例的1.67%。而且，这8人当中还有大部分毕业不足两年。
如此少的研发投入与研发人员，能硬生生的撑起敷尔佳近18亿元的营收水平，在A股市场属实罕见。
在本次超20亿元上市募资的使用上，研发投入依旧不是敷尔佳的“优选项”，大头依然是品牌营销推广，高达8.85亿元。
其中，直接用于产品研发的募资基本上没有，只有研发相关的基础设施与硬件投入，用0.57亿元建设研发中心。
显然，敷尔佳未来发展的重点依然是靠营销”打头阵“，只是“械字号”招牌使用被严控的背景下，没有持续巨额研发投入支撑的产品，又将如何赢得消费者的信赖？这将关乎到敷尔佳今后还能走多远……
（本文基于公开资料与数据分析，尚不构成任何投资建议。）